"Инвестиционный банкинг", 2007, N 1

ПРАВОВОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ СТРУКТУРИРОВАННЫХ ПРОДУКТОВ

В последние несколько лет в некоторых странах можно было отметить рост популярности структурированных продуктов. Такие продукты появляются и на российском рынке. В статье анализируется законодательная база, регулирующая данное направление инвестиционной деятельности.

Что такое структурированный продукт

Структурированные продукты - это продукты, которые основываются или включают в себя несколько компонентов. Одна часть продукта - это консервативная часть, которая предоставляет минимальный доход и в то же время содержит минимальные риски для инвестора. Вторая часть структурированного продукта представляет собой вложения в рискованные, но доходные инструменты и является, как правило, деривативом.

Таким образом, структурированные продукты - это гибридные инвестиции, которые имеют характеристики нескольких инструментов, чтобы в лучшей степени обеспечить интересы инвестора.

Интересы инвестора могут быть различными:

- получение высокого дохода для инвесторов, готовых рисковать;

- защита первоначальных инвестиций (актуально для страховых компаний и пенсионных фондов);

- доступ к определенным финансовым инструментам, например к тем, которые недоступны частным инвесторам;

- иное.

В зависимости от этих интересов и структурируется каждый продукт. Если продукт призван гарантировать возвращение основной суммы, большую часть в таком продукте занимает консервативная часть, если цель продукта - получить высокий доход, то большую часть в таком продукте занимает рисковая часть.

Банкам также интересны такие продукты, так как под них они привлекают крупные денежные средства, при этом разделяя риски с клиентом.

За рубежом некоторые финансовые институты даже иногда защищают свои структурированные продукты через законодательство об интеллектуальной собственности, получая патенты на структурированные продукты.

Принципы работы структурированных продуктов

По структурированным продуктам финансовый институт, предлагающий их, гарантирует, что вложения инвестора в определенном размере (могут составлять до 100%) будут полностью возвращены инвестору при наступлении определенного срока. При этом финансовый институт также гарантирует, что он поделится с инвестором прибылью, которую финансовый институт получит от вложения его средств.

Таким образом, если вложения были удачными, инвестор может получить доход, который будет выше процентной ставки по банковскому депозиту, если вложения были неудачными - доход может быть минимальным или даже нулевым. При этом если инвестор отзывает сумму своих инвестиций раньше наступления срока, который указан в продукте, то ему может быть возвращена не вся гарантированная сумма. Это связано с тем, что финансовый институт размещает инвестиции клиента в какой-то иной финансовый инструмент, поэтому доход поступает только по истечении определенного времени. Важно понимать, что чем меньше гарантированная часть по структурированному продукту, тем больше потенциальная прибыль, и наоборот.

Доходы от рискованных продуктов могут быть привязаны практически к любым индикаторам. При этом надо иметь в виду, что обычно у частных инвесторов пользуются популярностью те инструменты, которые привязаны к акциям и товарам, так как они понятны индивидуальным инвесторам, и меньшей популярностью пользуются структурированные продукты, которые привязаны к процентным ставкам и срочному рынку, так как такие продукты сложнее для понимания частных инвесторов.

Ситуация с институциональными инвесторами несколько другая. Многие из них, например страховые компании или пенсионные фонды, заинтересованы в таких инструментах, которые защитят их инвестиции, хотя те и являются консервативными. Кроме того, из-за существующих ограничений данные организации могут инвестировать не во все инструменты.

Виды структурированных продуктов

Структурированные продукты могут предлагаться в нескольких видах, однако обычно они представляют собой ноты (облигации), векселя или депозиты.

Доступ к иностранным структурированным продуктам

Множество иностранных банков в настоящий момент предлагают те или иные структурированные продукты, в которых могут участвовать и российские лица. Однако прямой доступ таких структурированных продуктов на российский рынок не всегда возможен. Так, например, вклады/депозиты на территории Российской Федерации могут открывать только российские кредитные организации <1>. Есть и ограничения на публичное размещение и публичное обращение иностранных ценных бумаг на российском рынке, которые содержатся в ст. 51.1 Федерального закона от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" (далее - Закон о рынке ценных бумаг). В соответствии с этой статьей ценные бумаги иностранных эмитентов, за исключением ценных бумаг международных финансовых организаций, допускаются к размещению и публичному обращению в Российской Федерации только при соблюдении следующих условий:

1) наличие международного договора, который, насколько нам известно, пока не был заключен Россией с какой-либо другой страной;

2) учет ценных бумаг в российском депозитарии;

3) государственная регистрация выпуска, требования к которой не установлены для иностранных ценных бумаг.

     
   ————————————————————————————————
   

<1> Статья 835 "Право на привлечение денежных средств во вклады" Гражданского кодекса РФ.

Несмотря на то что, как следует из вышеперечисленных требований, на практике прямое обращение ценных бумаг иностранных эмитентов на территории Российской Федерации в настоящий момент ограничено, в России было введено законодательство, предоставляющее возможность выпускать российские депозитарные расписки.

В соответствии с Законом о рынке ценных бумаг российская депозитарная расписка - "именная эмиссионная ценная бумага, не имеющая номинальной стоимости, удостоверяющая право собственности на определенное количество акций или облигаций иностранного эмитента (представляемых ценных бумаг) и закрепляющая право ее владельца требовать от эмитента российских депозитарных расписок получения взамен российской депозитарной расписки соответствующего количества представляемых ценных бумаг и оказания услуг, связанных с осуществлением владельцем российской депозитарной расписки прав, закрепленных представляемыми ценными бумагами. В случае если эмитент представляемых ценных бумаг принимает на себя обязательства перед владельцами российских депозитарных расписок, указанная ценная бумага удостоверяет также право ее владельца требовать надлежащего выполнения этих обязанностей". Таким образом, как следует из вышеизложенного, если иностранный эмитент использовал в качестве основы для структурированного продукта облигации, он сможет в России выпустить на них российские депозитарные расписки. Однако законодательство о депозитарных расписках было принято совсем недавно, и дополнительные документы ФСФР по этому вопросу еще не приняты. Поэтому потребуется еще какое-то время, чтобы российские депозитарные расписки появились на российском рынке.

Банковский вклад/депозит

На территории Российской Федерации структурированный продукт может быть в форме банковского вклада/депозита, открытого в банке.

В этом случае открывается банковский вклад/депозит в банке, проценты по которому зависят от определенных показателей. То есть ставка по проценту является переменной. Такие депозиты иногда называются индексируемыми депозитами.

В ст. 834 "Договор банковского вклада" Гражданского кодекса РФ говорится: "По договору банковского вклада (депозита) одна сторона (банк), принявшая поступившую от другой стороны (вкладчика) или поступившую для нее денежную сумму (вклад), обязуется возвратить сумму вклада и выплатить проценты на нее на условиях и в порядке, предусмотренных договором".

Таким образом, как следует из этой статьи:

- сумма вклада обязательно должна быть возвращена;

- проценты на сумму вклада должны быть выплачены.

В связи с требованием обязательности возврата всей суммы вклада в России в виде банковского вклада/депозита могут использоваться только те структурированные продукты, которые обеспечивают 100 процентов возврата вклада.

При этом необходимо отметить, что банки, предлагающие структурированные продукты в виде банковского вклада/депозита, должны быть осторожны с предоставлением этих структурированных продуктов физическим лицам, так как в соответствии со ст. 837 "Виды вкладов" Гражданского кодекса Российской Федерации "По договору банковского вклада любого вида банк обязан выдать сумму вклада или ее часть по первому требованию вкладчика... Условие договора об отказе гражданина от права на получение вклада по первому требованию ничтожно".

Таким образом, возможны ситуации, когда банк предлагает структурированные продукты физическому лицу, гарантирующие 100 процентов возвращения вклада данного лица, размещает часть этих денежных средств в какой-то деривативный инструмент, однако вкладчик требует возвращения денежных средств ранее срока. В результате банк должен возвратить такому вкладчику 100 процентов, однако в связи с досрочным истребованием денежных средств с рынка деривативов сам банк получает сумму в меньшем размере, чем затребованная сумма вклада, в связи с наложением на него санкций контрагентов банка. Такая ситуация может повлечь убытки для банка.

Для работы с юридическим лицами законодательством предусмотрена возможность исключения такого риска. Статья 837 Гражданского кодекса РФ позволяет запретить в договоре банковского вклада с юридическим лицом возможность требований юридического лица о досрочном возврате вклада.

Второе условие ст. 834 Гражданского кодекса Российской Федерации - обязательная выплата процентов на сумму вклада.

В структурированных продуктах такие обязательные гарантированные проценты могут быть минимальными, например 0,5%. Гражданский кодекс Российской Федерации не запрещает остальную часть процентов формировать на основе плавающей ставки в виде какой-то формулы переменной. Более того, п. 3.9 Положения ЦБ РФ от 26 июня 1998 г. N 39-П "О порядке начисления процентов по операциям, связанным с привлечением и размещением денежных средств банками, и отражения указанных операций по счетам бухгалтерского учета" прямо говорит, что начисление процентов может осуществляться с использованием плавающей процентной ставки в соответствии с условиями договора.

Такая формула для структурированного продукта может быть привязана к какому-либо индикатору. В случае положительной динамики клиент в дополнение к своим гарантированным процентам получает очень высокий дополнительный процент. В случае отрицательной динамики - только свой гарантированный минимальный процент.

Депозиты не предоставляют каких-либо преимуществ клиентам - юридическим лицам при банкротстве банка. Требования клиентов - юридических лиц по депозитам удовлетворяются в третью очередь вместе с иными кредиторами. Физические же лица при банкротстве банка будут обладать преимущественным требованием. В соответствии со ст. 50.36 Федерального закона от 25 февраля 1999 г. N 40-ФЗ "О несостоятельности (банкротстве) кредитных организаций" "В первую очередь удовлетворяются... требования физических лиц, являющихся кредиторами кредитной организации по заключенным с ними договорам банковского вклада и (или) договорам банковского счета (за исключением лиц, занимающихся предпринимательской деятельностью без образования юридического лица, если такие счета открыты в связи с указанной деятельностью, а также лиц, указанных в пункте 5 настоящей статьи)".

Для физических лиц преимуществом депозита/вклада является и то, что депозиты подпадают под систему страхования вкладов в соответствии с Федеральным законом от 23 декабря 2003 г. N 177-ФЗ "О страховании вкладов физических лиц в банках Российской Федерации", который регулирует отношения по созданию и функционированию системы страхования вкладов, формированию и использованию ее денежного фонда, выплатам возмещения по вкладам при наступлении страховых случаев, а также отношения, возникающие в связи с осуществлением государственного контроля за функционированием системы страхования вкладов, и иные отношения, существующие в данной сфере.

Облигации

Облигации также могут являться основой для структурированных продуктов. Облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный ею срок номинальной стоимости облигации или иного имущественного эквивалента. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации либо иные имущественные права <1>. Таким образом, облигация выпускается на определенный срок, что исключает риски банка затребования клиентом оплаты по облигации раньше срока, что очень важно при структурированном финансировании.

     
   ————————————————————————————————
   

<1> Статья 816 "Облигация" Гражданского кодекса РФ.

Второе важное условие структурированного продукта - плавающий размер процента, который может быть привязан к определенным показателям. В соответствии с Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 16 марта 2005 г. N 05-4/пз-н "Об утверждении Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг" такая возможность облигациям предоставлена.

"6.2.21. Размер дохода по облигациям может устанавливаться в цифровом выражении, в виде процента от номинальной стоимости облигации и/или в виде дисконта.

6.2.22. Порядок определения размера процента (купона) по облигациям может устанавливаться:

а) в виде формулы с переменными (курс определенной иностранной валюты, котировка определенной ценной бумаги у организатора торговли на рынке ценных бумаг и другие), значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента;

б) путем указания на то, что размер процента (купона) или порядок его определения в виде формулы с переменными, значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента, определяется уполномоченным органом управления эмитента."

Преимуществом облигации является возможность ее обращения на вторичном рынке, а одним из самых больших ее недостатков - то, что, как правило, облигации надо регистрировать и готовить проспект эмиссии до их выпуска на российский рынок, что занимает несколько месяцев. Исключения сделаны только для биржевых облигаций. В соответствии со ст. 27.5.2 Закона о рынке ценных бумаг "Эмиссия облигаций может осуществляться без государственной регистрации их выпуска (дополнительного выпуска), регистрации проспекта облигаций и государственной регистрации отчета об итогах их выпуска (дополнительного выпуска) при одновременном выполнении следующих условий:

1) размещение облигаций осуществляется путем открытой подписки на торгах фондовой биржи;

2) эмитентом облигаций является открытое акционерное общество, акции которого включены в котировальный список фондовой биржи, осуществляющей допуск таких облигаций к торгам;

3) эмитент облигаций существует не менее трех лет и имеет надлежащим образом утвержденную годовую бухгалтерскую отчетность за два завершенных финансовых года;

4) облигации не предоставляют их владельцам иных прав, кроме права на получение номинальной стоимости либо номинальной стоимости и фиксированного процента от номинальной стоимости;

5) срок исполнения обязательств по облигациям не может превышать один год с даты начала их размещения;

6) облигации выпускаются в документарной форме на предъявителя с обязательным централизованным хранением их сертификатов в депозитарии, осуществляющем депозитарные операции по итогам сделок с ценными бумагами, совершенных через фондовую биржу, которая осуществляет допуск таких облигаций к торгам в процессе их размещения, на основании договора, в соответствии с которым осуществляется допуск облигаций к торгам и который заключается с этой фондовой биржей и (или) клиринговой организацией;

7) оплата облигаций при их размещении, а также выплата номинальной стоимости и процентов по облигациям осуществляются только денежными средствами".

Статья 27.5.2 Закона о рынке ценных бумаг предъявляет также некоторые иные требования к биржевым облигациям, чтобы их выпуск не требовал регистрации.

Векселя

Структурированные продукты могут оформляться в виде векселя. Вексель - ценная бумага, удостоверяющая ничем не обусловленное обязательство векселедателя (простой вексель) либо иного указанного в векселе плательщика (переводной вексель) выплатить при наступлении предусмотренного векселем срока полученные взаймы денежные суммы <1>.

     
   ————————————————————————————————
   

<1> Статья 815 "Вексель" Гражданского кодекса Российской Федерации. Вексель в случае структурированного продукта погашается при наступлении определенного срока или периода платежа, что устраняет риски банка по досрочному требованию денежных средств клиентом. При этом встает вопрос о возможности плавающего процента по векселю или дисконта. В связи с этим возникают определенные проблемы, так как дисконт уже заранее определен, а устанавливать плавающий процент нежелательно, так как векселя являются крайне формальным документом и п. 5 Постановления ЦИК и СНК СССР от 7 августа 1937 г. N 104/1341 "О введении в действие Положения о переводном и простом векселе" говорит о том, что в векселе прописывается процентная ставка, а не процедура ее расчета. Одним из преимуществ векселя является возможность его обращения на вторичном рынке, что удобно для клиента. Кроме того, векселя не надо регистрировать, и каждая организация может их выпустить в любой момент. Недостатком векселя является то, что клиент принимает на себя риски банкротства банка и требования клиента не будут иметь первоочередности перед требованиями иных лиц при банкротстве банка, как это, например, происходит в случае с депозитом для клиентов - физических лиц. * * * Как следует из вышеприведенного анализа, российское законодательство имеет определенные нормативные основы для создания структурированных продуктов. Однако каждый из способов создания структурированных продуктов, описанных выше, имеет свои определенные недостатки. При создании структурированных продуктов следует иметь в виду, что выпуск любого нового продукта достаточно дорогостоящий, поскольку он включает в себя затраты на исследования, маркетинг, продажи. Кроме того, компания, обеспечивающая новшество, должна быть готова к тому, что нужно будет в срочном порядке вносить изменения в финансовый инструмент, чтобы он стал интересен для рынка. Более того, все новое на первых порах - неликвидное. В связи с недостатком информации о продукте на первых порах и его неизвестности обращение этого продукта на вторичном рынке может быть ограничено. А.Ю.Буркова К. ю. н. Академия народного хозяйства при Правительстве РФ Подписано в печать 05.03.2007 ————