"Налоговый вестник", 2006, N 2

ВЫБОР ОПТИМАЛЬНОЙ ФОРМЫ ФИНАНСИРОВАНИЯ ОРГАНИЗАЦИИ

1. Банковский кредит

Преимущества кредита. Кредит - это самый распространенный и самый простой способ получения денежных средств для краткосрочных проектов или для пополнения оборотных средств.

При получении кредитов все затраты организации сводятся только к выплате процентов по займу. Процентная ставка по кредитам, как правило, варьируется от 10 до 25% годовых в зависимости от надежности заемщика и сроков кредитования.

Возможность получения кредита во многом зависит от взаимоотношений организации с конкретным банком. Поэтому, налаживая сотрудничество с новым банком, организации приходится каждый раз фактически начинать "с нуля", так как кредитная история организации в одном банке может не иметь никакого значения для другого.

Недостатки кредита. Кредит относится к разряду обеспеченного финансирования: заемщику придется позаботиться о залоге, стоимость которого, как правило, в 1,5 - 2 раза превышает объем получаемых средств.

При этом банк, как правило, очень низко оценивает залоговое имущество. Банк не является ни риэлтором, ни специализированным производством, которое может использовать те или иные производственные активы. Для получения денег за заложенное имущество банку придется обращаться в суд. К тому же при неисполнении обязательств заемщиком банк, стремясь как можно быстрее реализовать имущество должника, продает его не по максимальной цене.

Обеспечение реальным залогом и своевременность возврата денежных средств - основные требования банков к заемщикам при выдаче кредита.

В качестве залога под выдачу займа на пополнение оборотных средств обычно используются товары для продажи, а для получения инвестиционного кредита - недвижимость и приобретенное на кредитные средства оборудование.

Другим способом минимизации кредитного риска у кредитных организаций (при выдаче кредитов физическим лицам) является страхование физических лиц на случай смерти или наступления инвалидности заемщика банка, что признается у банков для целей налогообложения прибыли начиная с 1 января 2006 г.

Согласно пп. 20.2 п. 2 ст. 291 Налогового кодекса Российской Федерации (НК РФ) к расходам банков в целях гл. 25 настоящего Кодекса относятся расходы, понесенные при осуществлении банковской деятельности, в частности суммы страховых взносов по договорам страхования на случай смерти или наступления инвалидности заемщика банка, в которых банк является выгодоприобретателем, при условии компенсации данных расходов заемщиками.

При этом в доходы банка не включаются суммы страховых выплат, полученные по договорам страхования на случай смерти или наступления инвалидности заемщика банка, в пределах суммы задолженности заемщика по заемным (кредитным) средствам и начисленным процентам, погашаемой (прощаемой) банком за счет вышеуказанных страховых выплат (п. 3 ст. 290 НК РФ).

Вывод. Банковский кредит является инструментом привлечения дополнительных средств для финансирования текущей деятельности организации. Если же организации необходимы долгосрочные заемные средства, то получение кредита может занять много времени и потребует дополнительных гарантий.

2. Вексель

Преимущества векселя. Вексель является ценной бумагой, что обусловливает многие его преимущества перед кредитом. Во-первых, если организации необходимо привлечь значительные средства, то можно разбить требуемую сумму на части и выписать несколько векселей, которые попадут к разным инвесторам. В случае же кредитования организации будет довольно сложно получить несколько займов от разных банков под один и тот же проект. Во-вторых, в качестве ценной бумаги вексель может быть передан другому лицу или выставлен на торги на вторичном рынке ценных бумаг, что делает его в глазах инвестора более ликвидным, чем кредит.

Еще одним из достоинств векселей можно назвать простоту оформления их выпуска. Так как вексель не является эмиссионной ценной бумагой, то его выпуск не нужно регистрировать.

Удачное размещение собственных векселей формирует у организации положительную кредитную историю, о которой будет знать большое число потенциальных инвесторов. Поэтому организация сможет разместить последующие выпуски векселей на гораздо более выгодных условиях: по более низким процентным ставкам и на более длительные периоды времени.

Еще одним преимуществом векселя является то, что инвестору проще вернуть денежные средства в случае отказа должника платить по векселю.

Если вексель не погашен в срок, инвестор опротестовывает его у нотариуса, то есть заверяет у нотариуса, что вексель не оплачен. Затем векселедатель обращается в суд общей юрисдикции за судебным приказом, который выдается без судебного разбирательства (дело не рассматривается в арбитражном суде) и является исполнительным документом, на основании которого можно обращать взыскание на имущество должника. Порядок упрощенного взыскания денег по неоплаченным векселям дисциплинирует векселедателя и укрепляет надежность векселя в глазах инвестора.

Недостатки векселя. Если для получения кредита организации придется раскрыть свою финансовую и управленческую отчетность только одному банку-кредитору на условиях полной конфиденциальности, то в случае выпуска публичных финансовых инструментов - векселей, облигаций или акций - организация должна стать полностью открытой и прозрачной для любых покупателей соответствующих бумаг. При этом от степени открытости организации будут зависеть стоимость и объем привлеченных средств.

Еще одним недостатком векселей является их бумажная форма. Организации - владельцы векселей вынуждены нести расходы по их хранению и транспортировке (для погашения векселя необходимо доставить его векселедателю). Нередки случаи подделки векселей, что провоцирует недоверие к ним со стороны участников рынка. Кроме того, если произойдет утеря векселя, владелец лишится всех прав на причитающиеся по векселю деньги.

Вексель традиционно используется для финансирования оборотного капитала и выпускается обычно на срок до шести месяцев. Как правило, выпускать векселя на более длительный срок могут позволить себе только крупные компании, имеющие публичную кредитную историю.

Поскольку векселя распространяются среди широкого круга инвесторов, организации, помимо процентных выплат, придется, скорее всего, нести дополнительные расходы на привлечение финансового консультанта, который поможет правильно оценить возможности векселедателя и разместить выпущенные векселя среди инвесторов, а затем создать условия для обращения этих векселей на вторичном рынке. Вознаграждение финансового консультанта, как правило, составляет 0,2 - 0,3% от объема выпуска векселей.

Что касается налогообложения прибыли, то вышеуказанные расходы включаются в стоимость приобретения векселя для целей налогообложения прибыли и будут признаны в общеустановленном порядке при погашении и реализации векселя.

Расходы при реализации (или ином выбытии) ценных бумаг определяются исходя из цены приобретения ценной бумаги (включая расходы на ее приобретение), затрат на ее реализацию, размера скидок с расчетной стоимости инвестиционных паев, суммы накопленного процентного (купонного) дохода, уплаченной налогоплательщиком продавцу ценной бумаги. При этом в расход не включаются суммы накопленного процентного (купонного) дохода, ранее учтенные при налогообложении.

Кредитным организациям необходимо обратить внимание на то, что при налогообложении прибыли по векселям, номинированным в иностранной валюте, как собственным, так и третьих лиц, переоценка не производится в соответствии с Федеральным законом от 06.06.2005 N 58-ФЗ "О внесении изменений в часть вторую Налогового кодекса Российской Федерации и некоторые другие законодательные акты Российской Федерации о налогах и сборах".

Принимая решение о выпуске векселей в первый раз, организация должна иметь в виду, что, возможно, затраты по привлечению средств будут сравнимы с процентами по кредиту, который можно было бы получить на такой же срок и в таком же размере.

Рассмотрим, какая доходность должна быть у векселя для привлечения векселедателем денежных средств.

На вексельном рынке доходность определяется прежде всего надежностью заемщика.

В зависимости от рейтинга векселей заемщики подразделяются на четыре эшелона.

К первому принято относить самых надежных заемщиков (Сбербанк России и т.д.). Доходность их векселей 5,5 - 6,5% годовых.

Доходность заемщиков второго эшелона 8,5 - 10,5%, заемщиков третьего эшелона 11 - 14%, заемщиков четвертого эшелона 14 - 18%.

Таким образом, средняя доходность по векселям составляет 10 - 12% годовых.

Оптимально можно разместить векселя организации, если она предложит инвесторам доходность на 4 - 5% больше доходности векселей крупнейших векселедателей. Инвесторы должны получать премию за риск, вкладывая деньги в векселя малоизвестного на рынке предприятия или банка. В настоящее время средняя доходность по векселям двенадцати крупнейших векселедателей составляет около 12% годовых, поэтому средние предприятия могут выпустить векселя под 16 - 17% годовых. Как правило, затраты по вексельному займу меньше процентов по банковскому кредиту. Однако при первом выходе на вексельный рынок организациям все же следует ориентироваться примерно на такие же проценты, как и по кредиту. При этом выпуск векселей все равно более удобен, так как в отличие от кредита является беззалоговым финансированием.

Вывод. Выпуск векселей позволяет сформировать публичную кредитную историю организации и может быть использован как подготовительный этап перед началом работы на фондовом рынке.

3. Облигация

Преимущества облигации. Как и в случае выпуска векселей, эмиссия облигаций создает публичную кредитную историю организации, а распределение облигаций среди большого числа инвесторов исключает зависимость организации от одного инвестора и уменьшает вероятность потери контроля над собственной организацией.

Облигация может использоваться для привлечения долгосрочного финансирования: обычно она выпускается на два-три года, в то время как кредит редко удается получить на срок более 12 месяцев. Правда, не все инвесторы готовы инвестировать средства в долгосрочные финансовые инструменты.

При выпуске облигаций организация получает ряд дополнительных услуг от банка, например бридж-финансирование (получение определенного объема средств еще до размещения облигаций) и предофертное финансирование (получение кредита для исполнения обязательств по оферте). Это позволяет нивелировать такие недостатки облигаций, как длительный срок подготовки выпуска займа и наличие промежуточных оферт, превращающих долгосрочные заимствования в краткосрочные.

У облигаций отсутствует недостаток, присущий векселям, - обязательная бумажная форма. Выпуск облигаций, как правило, оформляется одним глобальным сертификатом, который хранится в депозитарии. При размещении облигаций депозитарий делает записи по счетам депо с эмиссионного счета эмитента на клиентские счета. В дальнейшем переход права собственности на облигации от одних владельцев к другим также фиксируется записями по счетам депо.

Облигация удобнее векселя еще и тем, что как эмиссионная ценная бумага она может обращаться на бирже, поэтому владелец в любой момент может продать ее или купить новые облигации.

Недостатки облигации. Облигации являются довольно дорогим способом финансирования. При выпуске облигаций затраты организации состоят из двух частей: непосредственных затрат по обслуживанию эмиссии облигаций и затрат на ее организацию. Первая часть затрат определяется рыночными условиями и качеством организации как заемщика. Вторая часть расходов состоит из налога на эмиссию в размере 0,8% от объема выпуска, комиссии депозитарию, который выступит держателем глобального сертификата облигаций (0,035%), комиссии бирже за размещение облигаций среди инвесторов (0,02%), а также вознаграждения андеррайтеру за организацию и размещение выпуска облигаций (около 1% от объема выпуска).

Таким образом, помимо непосредственных затрат по выплате процентов, величина которых может быть меньше, чем при получении кредита, организация берет на себя дополнительные расходы в размере около 2% от объема получаемых средств. Правда, за счет более продолжительного срока заимствования дополнительные 2% расходов при выпуске облигаций распределяются равномерно на весь срок их обращения, поэтому годовая ставка процентов по облигациям по сравнению с кредитом в итоге увеличивается не на 2, а на 1% и менее. Годовая стоимость облигационного займа (i) рассчитывается следующим образом:

i = YTM + 2% : N,

где YTM - доходность облигаций к погашению;

2% - постоянные издержки, связанные с выпуском облигаций;

N - срок обращения облигаций в годах.

Требуемая доходность облигаций к погашению (YTM) определяется исходя из конъюнктуры фондового рынка. На текущий момент ставки по годовым облигациям находятся в диапазоне от 12 до 21% годовых в зависимости от кредитного качества эмитента. Минимальная ставка (12%) доступна наиболее надежным эмитентам, таким как РАО "ЕЭС России", "АЛРОСА" и т.д. Большинство же эмитентов (средние и мелкие компании) могут разместить облигации под 15 - 21% годовых. При этом облигационные ставки имеют тенденцию к снижению.

Выпуск облигаций становится эффективным, только когда объем эмиссии составляет не менее 250 - 300 млн руб. При этом читателям журнала следует иметь в виду, что общий объем всех выпущенных организацией облигаций не должен превышать величину ее уставного капитала или сумму обеспечения, предоставленного ей третьими лицами для выпуска облигаций (ст. 102 Гражданского кодекса Российской Федерации).

Облигационный заем является финансовым инструментом, позволяющим организации привлекать "длинные" деньги для инвестиционных проектов по ставкам, аналогичным ставкам по краткосрочным банковским кредитам, улучшать структуру заемных средств - замещение "коротких" денег "длинными" и снижение доли валютных кредитов в общем объеме заимствований.

В настоящее время сложилась наиболее благоприятная ситуация для выпуска облигационных займов. Во-первых, увеличились сроки реального заимствования. Во-вторых, снизились ставки. И это касается не только облигаций таких гигантов, как РАО "ЕЭС России" и "Газпром". В настоящее время крупные промышленные предприятия могут выпускать облигации под 10 - 12% годовых. В-третьих, если раньше среди эмитентов преобладали в основном крупные нефтехимические, энергетические компании, предприятия машиностроения, то в настоящее время эмитентами облигаций являются более мелкие промышленные предприятия и торговые сети. Таким образом, наряду с большими ликвидными займами на уровне 1 - 1,5 млрд руб. на рынке появились займы средних предприятий объемом 300 - 500 млн руб. со ставками 15 - 17% годовых.

Вывод. Облигации могут быть подходящим финансовым инструментом для финансирования инвестиционных проектов и подготовки к выходу на рынок акций.

4. Акция

В отличие от кредита, выпуска векселей и облигаций акционерный капитал является инструментом не долгового, а долевого финансирования.

Преимущества акции. Поскольку эмиссия акций - не долговой источник финансирования, то капитал, полученный посредством выпуска акций, не надо возвращать. Более того, организация иногда может даже обойтись без выплаты дивидендов по этим акциям (если она заявляет о том, что намерена всю прибыль вкладывать в дальнейшее развитие производства, то акционеры будут покупать акции не из-за дивидендов, а в надежде на рост котировок).

Что касается налогообложения прибыли, то у налогоплательщика-эмитента не возникает прибыли (убытка) при получении имущества (имущественных прав) в качестве оплаты за размещаемые им акции (доли, паи).

При этом имущество (имущественные права), полученное в виде взноса (вклада) в уставный (складочный) капитал организации, принимается в целях налогообложения прибыли по стоимости (остаточной стоимости) полученного в качестве взноса (вклада) в уставный (складочный) капитал имущества (имущественных прав). Стоимость (остаточная стоимость) имущества (имущественных прав) определяется по данным налогового учета у передающей стороны на дату перехода права собственности на вышеуказанное имущество (имущественные права) с учетом дополнительных расходов, которые при таком внесении (вкладе) осуществляются передающей стороной при условии, что эти расходы определены в качестве взноса (вклада) в уставный (складочный) капитал. Если получающая сторона не может документально подтвердить стоимость вносимого имущества (имущественных прав) или какой-либо его части, то стоимость этого имущества (имущественных прав) либо его части признается равной нулю.

Недостатки акции. Выпуск акций является самой дорогой и самой сложной формой привлечения инвестиций и характеризуется длительным процессом подготовки независимо от того, осуществляет организация дополнительную эмиссию (увеличивает уставный капитал) или продает акции, находящиеся на ее балансе или принадлежащие действующим акционерам.

Организация, решившаяся на такой шаг, должна быть готова к тому, что ей необходимо иметь прозрачную структуру собственности, по возможности исключающую перекрестное владение (например, когда дочерняя компания владеет акциями материнской компании), характеризоваться прочными позициями на рынке и хорошими перспективами роста выручки и прибыли; она должна иметь четкую стратегию развития, понятную инвесторам, и прозрачную финансовую отчетность и, самое главное, менеджмент, и акционеры организации должны быть готовы допустить к участию в управлении миноритарных акционеров - новых владельцев акций, то есть к частичной потере контроля над организацией (организация должна быть готова продать сторонним инвесторам не менее 5% от своего уставного капитала - минимально необходимую величину для формирования ликвидного рынка акций организации).

Процесс подготовки эмиссионных документов очень сложен и занимает продолжительное время. На этой стадии затраты организации аналогичны затратам при выпуске облигаций. Кроме того, обычно возникает ряд дополнительных расходов: по найму инвестиционных и PR-агентств, формированию в структуре организации подразделения, которое будет ответственно за взаимодействие с инвесторами.

После выпуска акций организация несет затраты на поддержание капитализации и проведение разнообразных мероприятий, направленных на формирование и утверждение положительного имиджа организации в инвестиционном сообществе. Конечно, эти мероприятия не являются обязательными, однако без них эмиссия акций становится бессмысленной.

Вывод. Использование акционерного капитала для привлечения финансирования требует от организации максимальной прозрачности и открытости. С успехом применять этот инструмент могут только стабильно работающие организации и банки, финансово устойчивые, с положительными прогнозами будущего роста продаж и чистой прибыли и хорошей публичной кредитной историей (благодаря выпуску векселей и облигаций).

М.В.Романова

К. э. н.,

советник налоговой службы

Российской Федерации III ранга

Подписано в печать

10.01.2006

     
   ——————————————————————————————————————————————————————————————————
————————————————————
——