"Аудиторские ведомости", N 2, 1999

НЕКОТОРЫЕ ВОПРОСЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

Оценка инвестиционного проекта - это расчет эффективности инвестиционного проекта в условиях неопределенности рыночной ситуации на основе действующего законодательства и стандартов профессиональных оценщиков.

Цели оценки инвестиционного проекта в значительной степени определяются экономическими интересами его участников: управляющих системой бизнеса, инвесторов (совладельцев), кредиторов, государства или муниципальных властей. Менеджеры оценивают инвестиционный проект с позиций его возможного воздействия на эффективность производства, т.е. влияния на уровень прибыльности и рентабельности производства; на текущие операционные затраты и уровень постоянных затрат, определяющих точку нулевой прибыли; на оборачиваемость оборотного капитала. Инвесторы оценивают приемлемость инвестиционного проекта с учетом срока окупаемости и ставки доходности собственного капитала; влияния инвестиционного проекта на рыночную стоимость собственного капитала: изменения прибыли на акцию; денежного потока на акцию; внутренней стоимости акций; коэффициента покрытия дивидендов. Кредиторы оценивают инвестиционный проект по таким показателям, как влияние проекта на коэффициент текущей и мгновенной ликвидности, устойчивость потока денежных доходов, ликвидационную стоимость компании - заемщика, соотношение между собственным и заемным капиталом компании, коэффициент покрытия долговых обязательств, соотношение между уровнем риска и ставкой доходности. Государство (на федеральном или муниципальном уровне) оценивает инвестиционный проект по его влиянию на занятость в регионе, на смежные отрасли и отраслевую структуру региона на социально - экономическую стабильность и на экологию региона. Однако, несмотря на некоторую противоречивость интересов участников инвестиционного проекта, их общая цель - определение допустимого уровня риска и приемлемой ставки доходности.

Основой оценки инвестиционного проекта являются базовые правила принятия инвестиционных решений:

- постановка проблемы инвестирования и природы инвестиций;

- оценка будущих затрат и доходов;

- учет дополнительных денежных потоков.

Постановка проблемы инвестирования связана с оценкой альтернативных вариантов, оценкой упущенных возможностей и проводится на основе показателей: предельные капиталовложения (необходимые капиталовложения для прироста дополнительной единицы продукции); предельные издержки; предельная норма окупаемости (чистый прирост дохода в результате капиталовложений, выражаемый в процентах на денежную единицу инвестиций); предельная чистая окупаемость инвестиций (разность между предельной окупаемостью проекта и ставкой ссудного процента).

Определение природы инвестиций предполагает прежде всего классификацию инвестиций по способу влияния на другие инвестиционные проекты, по отраслям, по степени обязательности инвестиций.

Существует несколько возможных альтернатив при принятии решений об инвестировании:

1. Ничего не делать. В такой ситуации следует ответить на вопрос, как долго может продолжаться нынешнее положение дел, какие новые проблемы могут возникнуть в результате принятия данного решения.

2. Уйти из данного бизнеса. Данное решение требует ответа на вопросы, действительно ли имеющийся бизнес является не жизнеспособным, существуют ли лучшие варианты вложения капитала, с какими затратами может быть связано в будущем принятие данного решения.

3. Расширить имеющийся бизнес. Решение требует ответа на вопросы, каков имеющийся цикл продукта, какие имеются конкурентные преимущества.

4. Войти в новый бизнес. Решение требует ответа на вопросы, какова экономическая возможность выйти на новый рынок, какой уровень конкуренции характерен для нового бизнеса, какие имеются факторы для успеха.

Необходимо учитывать различия в методах оценки инвестиционных проектов в условиях определенности и в условиях неопределенности. При оценке инвестиционных проектов в условиях определенности потенциальные инвесторы используют две группы показателей: показатели, рассчитанные на основе дисконтированных денежных потоков; показатели, рассчитанные на недисконтированной основе.

Методы оценки инвестиционных проектов

     
   ——————————————————————————————T——————————————————————————————————¬
   |  На дисконтированной основе |   На недисконтированной основе   |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |периода окупаемости          |периода окупаемости               |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |чистой текущей стоимости     |валового рентного мультипликатора |
   |(NPV)                        |(GRM)                             |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |внутренней ставки доходности |общей ставки доходности (OAR)     |
   |(IRR)                        |                                  |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |модифицированной внутренней  |ставки денежных поступлений на    |
   |ставки (MIRR)                |собственный капитал (EDR)         |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |ставки доходности финансового|среднегодового дохода (AAI)       |
   |менеджмента (FMRR)           |                                  |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |техники Эллвуда (для оценки  |                                  |
   |проектов, связанных с        |                                  |
   |недвижимостью)               |                                  |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |индекса доходности (PI)      |чистого располагаемого дохода     |
   |                             |(NSI)                             |
   +—————————————————————————————+——————————————————————————————————+
   |                             |бухгалтерской ставки доходности   |
   |                             |(ARR)                             |
   L—————————————————————————————+———————————————————————————————————
   

Необходимо учитывать, что деньги имеют различную во времени стоимость независимо от темпов инфляции, изменений валютных курсов и прочих факторов неопределенности, т.е. в условиях определенности необходимо учитывать различную стоимость денег во времени.

Рассмотрим преимущества и недостатки некоторых перечисленных показателей.

Период окупаемости

Период окупаемости проекта - время, которое требуется для того, чтобы за счет потоков доходов, генерируемых проектом, возместить капиталовложения. Показатель рассчитывается как на недисконтируемой основе, так и с учетом различной стоимости денег во времени. Окупаемость можно рассчитать как для собственного капитала, так и для всего инвестированного капитала. Если ожидается, что денежный поток от инвестиционного проекта будет одинаковым в течение ряда лет, период окупаемости можно найти делением суммы начальных капиталовложений на ожидаемую сумму ежегодных доходов. Таким образом, если инвестиционный проект требует первоначального вложения 300 долл., и ожидается получение доходов в размере 100 долл. в год в течение пяти лет, то период окупаемости можно найти, разделив 300 долл. на 100 долл., и он составит три года. Если ожидаемый поток доходов меняется из года в год, период окупаемости можно определить, суммируя ожидаемые доходы по годам до тех пор, пока их общая сумма не станет равной первоначальному вложению.

Обычно управляющий устанавливает некоторый максимальный период окупаемости и отклоняет все инвестиционные предложения, период окупаемости которых больше этого максимума. Для различных типов инвестиций требуются различные максимальные периоды окупаемости, поскольку от некоторых видов инвестиций (например, строительства зданий) редко ожидается короткий период окупаемости, например в пять лет.

Преимущество метода периода окупаемости:

- легко вычисляется.

Недостатки метода периода окупаемости:

- не имеет целевого критерия для выбора проектов;

- не способствует максимизации стоимости фирмы;

- если рассчитывается на недисконтируемой основе, то не учитываются разница стоимости денег во времени и разница во времени получения доходов в пределах периода окупаемости;

- не учитывает денежные потоки после периода окупаемости.

Валовой рентный мультипликатор (GRM)

Данный показатель определяется отношением цены покупки или продажи к валовому рентному доходу. При его расчете может быть использован потенциальный валовой доход (до вычета поправок на недоиспользование) либо действительный доход (за вычетом данной поправки).

Преимущества GRM:

- легко вычисляется;

- используется при сравнительном подходе к оценке инвестиционных проектов, поскольку показатель легко рассчитывается на основе рыночной информации.

Недостатки GRM:

- показатель является грубым индикатором завышения или занижения цены и не отражает различий в операционных расходах различных объектов недвижимости, в источниках финансирования, ценах перепродажи и подоходном налоге;

- не учитывает сумму и время получения инвестором доходов на собственный капитал за вычетом налогов.

Общая ставка доходности (OAR)

Данный показатель рассчитывается путем деления чистого операционного дохода на цену покупки. В результате получается ставка дохода и возврата для всего инвестированного капитала вне зависимости от источников финансирования (т.е. от того, затрачен ли заемный капитал, например, собственный ли капитал или ипотечный кредит).

Недостатки OAR:

- не учитывает источники финансирования;

- оценивает объекты инвестирования как свободные от заемного капитала;

- не учитывает стоимости долговых обязательств и особенности налогообложения;

- не учитывает различную стоимость денег во времени.

Преимущество OAR:

- легко рассчитывается на основе рыночной информации.

Ставка денежных поступлений

на собственный капитал (EDR)

Данный показатель называется методом денежного дохода на инвестированный капитал, или техникой процентных денежных поступлений. Он рассчитывается путем деления денежных поступлений до выплаты налогов на сумму инвестированного собственного капитала и выражается в процентах.

Недостатки EDR:

- не учитывает последствий налогообложения;

- не учитывает изменений в стоимости собственности;

- не учитывает сокращения основной суммы ипотечного кредита;

- не учитывает различную стоимость денег во времени.

Чистый располагаемый доход (NSI)

Показатель рассчитывается путем деления суммы денежных поступлений до уплаты налога и экономии на налоге на первоначальный инвестированный собственный капитал.

Недостатки NSI:

- при его расчете не учитываются налоги, выплачиваемые при продаже собственности;

- не учитывается различная стоимость денег во времени.

Среднегодовой доход (AAI)

Показатель рассчитывается как отношение среднегодовой суммы денежных доходов к первоначальной величине собственного капитала.

Недостатки показателя:

- не учитывает времени поступления денежных доходов и разницы в текущей стоимости денежных доходов и их будущей стоимости.

Преимущества показателя:

- предполагает, что в течение всего периода владения собственностью приток денежных доходов будет стабильным;

- выручка от реализации после уплаты налога равна первоначальным инвестициям в собственный капитал.

Чистая текущая стоимость (NPV)

Данный показатель рассчитывается как разница между дисконтированными денежными доходами и дисконтированными денежными расходами.

Чистая текущая стоимость определяется по формуле:

T

NPV = SUM дельта CF / (1 + k) - NINV,

t=1 t

где дельта CF - увеличение денежного потока от проекта за

t

период t;

k - стоимость капитала фирмы;

NINV - сумма чистых инвестиций в нулевой период времени.

При этом главная сложность заключается в выборе подходящей ставки дисконтирования.

В данной ситуации можно использовать внешнее ограничение финансовых ресурсов, которое определяется стоимостью привлеченных ресурсов, и внутреннее ограничение ресурсов, определяемое устанавливаемой менеджерами пороговой ставкой доходности. Необходимо обратить внимание на то, что показатель рассчитывается после вычета налогов. Ставка доходности определяется методом подбора. Проект считается приемлемым, если при данной ставке доходности чистая текущая стоимость - величина положительная. Ставка доходности затем используется в качестве ставки дисконтирования.

При принятии решений о проекте необходимо учитывать следующие правила: если NPV > 0, то проект следует принять; если NPV < 0, то проект отвергается; если NPV = 0, то проект следует принять при условии, что его реализация усилит поток доходов от ранее осуществленных проектов вложения капитала. Например, расширение земельного участка для автостоянки у гостиницы усилит поток доходов от недвижимости.

Преимущества NPV:

- имеет четкие критерии принятия решения;

- правильный расчет NPV ведет к выбору проектов, которые максимизируют стоимость портфеля недвижимости;

- учитывает различную стоимость денег во времени.

Недостатки NPV:

- некоторые потоки трудно вычислить или создать;

- уровень риска недостаточно четко выявлен.

Внутренняя ставка доходности (IRR)

Внутренняя ставка доходности (ставка окупаемости) проекта - это ставка дисконтирования, при которой чистая текущая стоимость равна нулю:

T

SUM дельта CF / (1 + IRR) - NINV = 0.

t=1 t

Показатель может быть применен как ко всему инвестированному капиталу, так и к собственному капиталу, как до вычета, так и после вычета налогов. Внутренняя ставка доходности (IRR) показывает пороговое значение ставки доходности, т.е. вложения капитала в проект при более низкой ставке доходности будут убыточными. Использование IRR в качестве ставки дисконта приводит к тому, что чистая текущая стоимость, определяемая как разница между текущей стоимостью доходов от инвестиций и текущей стоимостью расходов, равна нулю. При расчете внутренней ставки доходности применяется метод итерации.

Основные правила принятия решения при использовании IRR:

если IRR > k, где k - стоимость капитала фирмы, проект следует принять;

если IRR < k, проект следует отклонить.

Преимущества IRR:

- можно использовать применительно как к собственному капиталу, так и ко всему инвестированному капиталу, причем как до вычета налогов, так и после вычета налогов;

- учитывает дисконтированную стоимость будущих денежных потоков;

- учитывает денежные потоки в течение жизненного цикла проекта;

- имеет четкие критерии принятия решения.

Недостатки IRR:

- не всегда возможен выбор проектов, которые максимизируют стоимость фирмы;

- возможно несколько внутренних норм окупаемости, особенно при нестандартных притоках и оттоках капитала, что затрудняет принятие решения;

- предполагается, что реинвестирование производится по ставке IRR;

- определяется методом проб и ошибок; как уже отмечалось выше, возможны несколько внутренних норм окупаемости.

Модифицированная внутренняя ставка (MIRR)

Модифицированная внутренняя ставка (MIRR) - это ставка дисконтирования будущих денежных потоков, при которой сумма дисконтированных денежных доходов равна сумме первоначальных инвестиций. Это конечная стоимость денежных потоков TVn от проекта (включающая реинвестирование капитала фирмы), определяемая по формуле:

T n-1

TVn = SUM(дельта CF х (1 + k) ).

t=1 t

Определить TVn можно, используя MIRR, по следующей формуле:

1/n

MIRR = (TV / NINV) - 1.

n

Основные критерии, используемые для MIRR:

если MIRR > k, то проект следует принять;

если MIRR < k, то проект следует отклонить.

Преимущества MIRR:

- имеет более приемлемую ставку реинвестирования, чем IRR;

- дает единственное решение.

Ставка дохода финансового менеджмента (FMRR)

Использование FMRR в качестве показателя эффективности инвестиций в недвижимость основано на определении двух ставок:

- безрисковой ставки доходности после выплаты налогов Rf;

- "круговой" ставки после выплаты налогов.

Rf используется для дисконтирования оттоков при определении суммы вложений капитала в нулевом периоде. Поступления денежных средств в период владения объектом недвижимости пересчитываются по ставке сложного процента к сумме перепродажи актива в конце периода владения объектом. Начисление сложного процента на притоки доходов осуществляется по "круговой" ставке, т.е. по ставке дохода на инвестированный капитал после уплаты налогов, которую можно ожидать по альтернативным вложениям капитала за период владения объектом недвижимости.

Определение FMRR проходит в пять этапов.

Этап первый. Прогнозирование денежных притоков и оттоков.

Этап второй. Определение текущей стоимости капиталовложений с использованием безрисковой ставки доходности после выплаты налогов. Например, если необходимо вложить собственный капитал в 100 000 руб., но из них 50 000 руб. в начале первого года, а последующие 50 000 руб. в конце второго года, то 50 000 руб., необходимые в конце второго года, можно держать в ликвидной форме в относительно безрисковых активах. Следовательно, текущая стоимость будущих вложений в размере 50 000 руб., продисконтированная на безрисковую ставку дохода в 5%, составит 47 619 руб., общая сумма капитальных вложений на начало периода составит 97 619 руб.

Этап третий. Накопление поступлений по "круговой" ставке (ставке сложного процента).

Этап четвертый. Определение суммы будущей стоимости поступлений. Например, если происходят ежегодные поступления аннуитета в размере 3747 руб., то будущая стоимость аннуитета по ставке 12% годовых через пять лет составит: 3747 х 6,35285 = 23 804,129.

Этап пятый. Определение ставки чистого дохода как ставки сложного процента путем сопоставления единой суммы вложений капитала и единой суммы накоплений. Данный метод имеет все преимущества метода модифицированной ставки доходности. Недостатком метода является сложность расчетов.

Бухгалтерская ставка доходности (ARR)

ARR показывает доходность инвестиций от проекта и рассчитывается по формуле:

ARR = AAI / AINV,

где AAI - средний годовой доход от проекта;

AINV - средний размер инвестиций.

Преимущество ARR:

- относительная простота.

Недостатки ARR:

- не имеет критерия для принятия решения о капиталовложениях;

- основан на доходе, а не на денежном потоке;

- не учитывает различную стоимость денег во времени.

Индекс доходности (PI)

PI определяется отношением текущей стоимости прибыли будущих периодов к чистым инвестициям:

T t

PI = SUM дельта CF / (1 + k) / NINV.

t=1 t

Основные правила для индекса доходности:

если PI > 1, то проект следует принять;

если PI < 1, то проект следует отклонить.

Преимущества PI:

- учитывает стоимость денег во времени;

- имеет объективные критерии принятия решения;

- может быть полезен в ситуациях ограниченности капитала.

Недостатки PI:

- не способствует выбору проектов с максимальной доходностью;

- может противоречить методу дисконтированных денежных потоков при выборе проектов;

- учитывает стоимость реверсии.

Если денежные потоки от проекта стандартные, т.е. одиночный отток в нулевом периоде сопровождается рядом притоков, то все денежные притоки дисконтируются методами (NPV, IRR, MIRR, PI), которые дают основания для принятия или отклонения независимых проектов капиталовложений. Если один из методов указывает, что проект должен быть принят, то все методы, основанные на дисконтировании будущих денежных потоков, подтвердят это решение. Однако необходимо учитывать, что, если денежные потоки не стандартные, данные методы могут давать противоречивые решения.

Более сложные проблемы необходимо решать при оценке инвестиционных проектов в условиях неопределенности. Факторами неопределенности являются темпы инфляции, плавающие валютные курсы, изменения процентных ставок, колебания курсовых цен традиционных финансовых активов. Данные факторы обусловливают действие финансовых рисков. Помимо финансовых рисков реализация инвестиционного проекта связана с рисками производственными, коммерческими, политическими, социальными и многими другими. Обычно в литературе выделяют:

- приемлемые и неприемлемые риски;

- кратко- и долгосрочные риски;

- позитивные и негативные риски;

- управляемые и неуправляемые риски;

- внутренние и внешние риски.

Рассмотрим эти виды рисков более подробно.

Приемлемые и неприемлемые риски. Это риски, требующие корректировки задач, решаемых в процессе реализации проекта, но не способные остановить исполнение проекта. Неприемлемые риски - это преграды, которые останавливают или замедляют реализацию проекта.

Кратко- и долгосрочные риски. Краткосрочные риски имеют немедленное действие, и эффект от них может быть достаточно существенным. Например, участник проекта выходит из него на предварительной стадии реализации проекта. Долгосрочные риски происходят в будущем. Они также могут оказать сильное влияние, например, на качественное изменение социально - экономической ситуации в период завершения проекта.

Позитивные и негативные риски. Риски могут как способствовать, так и препятствовать реализации проекта. Например, риск становится позитивным, когда график выполнения второстепенной задачи фактически способствует выполнению основной; при этом управляющий проектом просто переводит ресурсы на первостепенный проект, не влияя на план поставок.

Управляемые и неуправляемые риски. Менеджеры по проектам, как правило, могут управлять рисками, но случаются ситуации, когда это невозможно, что происходит либо преднамеренно, либо под воздействием внешних факторов. Примером неуправляемого риска может быть произвольное уменьшение руководством компании финансирования проекта.

Внутренние и внешние риски. Эти риски индивидуальны для каждого проекта и не могут быть вызваны чем-либо вне проекта. Например, перенос даты окончания задания из-за недостаточного профессионализма ответственного сотрудника. Внешние риски - это риски, над которыми нет контроля со стороны проекта, например изменение политической ситуации, в силу чего реализация проекта не даст экономического эффекта.

Помимо выявления возможных рисков проектным менеджерам необходимо рассмотреть пять ключевых элементов.

1. Возможность наступления риска - низкая, средняя или высокая. Для этого оценивается в процентах вероятность того, что график реализации проекта содержит ошибки.

2. Частота наступления риска. Оценивается, с какой частотой будут происходить нежелательные события, например сколько раз важные вехи в проекте подвергнутся пересмотру.

3. Влияние, которое окажет наступивший риск. Оцениваются последствия риска, например, как повлияет неправильное составление графика реализации проекта на достижение цели, будет ли препятствовать достижению целей или окажет незначительное влияние и т.д.

4. Значимость каждого вида рисков относительно других возможных рисков. Оценивается, что важнее для выполнения задачи: неадекватный график или некачественная отчетность. Не все риски одинаковы. Некоторые имеют большее значение для проекта, чем остальные. Например, риск может иметь высокую вероятность наступления и небольшие последствия. Может произойти и обратная ситуация, когда риск имеет низкую вероятность наступления и серьезные последствия.

5. Риск потенциальных убытков, или уязвимость инвестиционного проекта. Оцениваются последствия воздействия определенного вида риска на продукт, систему или проект в целом. У риска могут быть различные уровни уязвимости, равно как и разные вероятности наступления, основанные на данных обстоятельствах. Следовательно, подверженность риску - это уровень воздействия риска, умноженный на вероятность его наступления.

     
   —————————————————————————————————T———————————————————————————————¬
   |1—й элемент — возможность       |40%                            |
   |отставания                      |                               |
   |2—й элемент — частота события   |1 раз                          |
   |3—й элемент — последствие отста—|5 (по шкале от 1 до 5)         |
   |вания                           |                               |
   |4—й элемент — значимость относи—|4 (по шкале от 1 до 5)         |
   |тельно других рисков            |                               |
   |5—й элемент — уязвимость, под—  |5 x 0,40 = 2 [где максимальная |
   |верженность риску (т.е. влияние |подверженность 5 x 100% = 5;   |
   |риска, умноженное на вероятность|минимальная 1 x 0,40 = 0,10]   |
   |наступления)                    |                               |
   L————————————————————————————————+————————————————————————————————
   

Чтобы продемонстрировать, как соотносятся эти пять ключевых элементов, рассмотрим следующий пример, показывающий отставание по срокам в основном проекте.

Пример описывает отставание в схеме поставок программного обеспечения по ценным бумагам для третьей стороны к оговоренной дате; в пакете дополнительно имеются и побочные продукты. Анализ показал, что вероятность наступления события - 40%, частота - один раз. Последствия отставания достаточно существенны, так как срок поставки побочных продуктов также отодвинулся. Относительная важность программного обеспечения для ценных бумаг по сравнению с другими продуктами высока за счет полезности, практичности и интереса к данному вопросу. Уязвимость, однако, такова, что товары - аналоги могли бы войти и насытить рынок. Таким образом, фирме по развитию программного обеспечения необходимо решить, какие меры по управлению рисками следует предпринять.

Управление рисками включает следующие этапы: определение риска; анализ риска; контроль над рисками и отчет по рискам. Вероятность, частота, влияние, важность и подверженность риску являются необходимыми факторами при анализе этих четырех важных этапов управления рисками.

Для идентификации и ранжирования методик (или компонентов) проекта, важнейших целей и рисков требуются значительные усилия. Первый этап - определение риска - тесно связан со вторым шагом - анализом риска. Для эффективности определения риска требуются значительные предварительные исследования и планирование. Управляющим проектом надо решить, какую методику анализа использовать, выбрать предварительных участников для осуществления идентификации рисков; выделить время на это и определить место. Для исследований необходимо изучить проектные планы, опросить людей, подсчитать статистическую информацию и внимательно просмотреть техническую документацию.

Применяя выбранную методику, менеджеры анализируют собранные данные. При этом возможно использование двух типов анализа: количественного и качественного. Методики количественного анализа основаны по большей части на статистическом подходе, например на модели Монте - Карло. Методики качественного анализа более тяготеют к суждению, а не к статистическому расчету (эвристический подход).

Менеджеры проекта определяют меры, методы контроля, которые необходимо ввести, чтобы уменьшить влияние риска или избежать его. В этом случае можно выбрать один из двух существующих подходов. Во-первых, можно не реагировать на риск, т.е. ждать, пока он наступит, а уж потом принимать меры. Во-вторых, можно предусмотреть возможность рисков, т.е. ввести планы и инфраструктуру (например, создать систему раннего предупреждения, подготовить проект к выявлению и управлению ожидаемыми рисками).

После того как менеджеры закончили идентификацию, ранжирование, анализ и контрольные мероприятия, они готовы доложить о результатах. Отчет может быть представлен в виде как формальной презентации, так и документа. Проблема риска требует всестороннего рассмотрения. Могут произойти горячие дискуссии по поводу суждений об идентификации, анализа, влияния рисков на часть или весь проект.

Итак, мы рассмотрели только некоторые вопросы оценки инвестиционного проекта. Необходимо учитывать, что реализация проекта долгосрочного вложения капитала неразрывно связана:

- с риском изменения макроэкономической ситуации (а для ряда проектов - с изменениями ситуации на уровне региона);

- с ситуацией на рынке капитала;

- со спецификой объекта инвестирования. Для российских условий чрезвычайно важным является учет валютного риска, процентного риска, кредитного, т.е. рисков, обусловленных инфляцией и инфляционными ожиданиями. Однако эти вопросы невозможно рассмотреть в узких рамках одной статьи.

Подписано в печать Л.П.Белых

05.02.1999 Доцент кафедры

"Оценка собственности"

Финансовой академии

при Правительстве

Российской Федерации,

кандидат экономических наук

     
   ——————————————————————————————————————————————————————————————————
————————————————————
——